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　　出品：新浪财经上市公司推敲院

　　作家：喜乐

　　近日，浙江凯乐士科技集团股份有限公司Zhejiang Galaxis Technology Group Co., Ltd.（以下简称“凯乐士科技”）在港交所递交招股书，拟在香港主板挂牌上市，国泰君安国际和中信证券担任联席保荐东说念主。

　　凭证招股书，本次港股IPO召募资金将用于：1）鼓吹公司的中枢计器东说念主居品线，以加强公司的市局势位，拓宽公司的经管决策供应，并加强公司在场内物流机器东说念主范畴的引导地位；2）研发公司的底层技能和软件智力勾引，以加强公司的技能智力并普及公司的居品质能，使公司大要为客户提供更智能和高效的经管决策；3）产能延伸和制造智力普及；4）实践公司的公共商场延伸计谋，这关于成就公司的国际影响力和在要道的国际商场捕捉契机而言至关进军；5）营运资金偏执他一般公司用途，以补助公司的平淡营运及合座业务增长。

　　凯乐士科技正站在IPO的要道节点，试图借助老本商场的力量已毕跳跃式发展。关系词，在公共智能场内物流商场快速增长的机遇眼前，公司需要正视自己存在的诸多问题：若何改善盈利状态、普及商场竞争力、雄厚客户群体等，将是凯乐士科技改日发展说念路上必须跳跃的阻遏，亦然投资者珍惜的焦点。

　　行业增速33% VS 企业增速4.8% 增速断层下的商场掉队者

　　凯乐士科技是轮廓智能场内物流机器东说念主大家，勤劳于通过前沿具身智能机器东说念主技能从头界说供应链的运作模式。公司围绕三大中枢居品线提供全系列机器东说念主居品：多向穿梭车机器东说念主(MSR)、自主转移机器东说念主(AMR)以及运输分拣机器东说念主(CSR)。公司的机器东说念主居品组合具备存取、分拣及搬运的中枢功能，笼罩系数这个词场内物流的业务范围。公司是公共少数掌合手全栈机器东说念主技能并领有全面自主研发机器东说念主居品组合的企业，更是少数已毕了场内物流中枢功能全笼罩，不错全面安静系数高度、负载的全场景需求的企业之一。

　　凭证招股书信息，公共智能场内物流机器东说念主商场限度稳步增长，从2020年的东说念主民币426亿元增长到2024年的东说念主民币1,183亿元，预测到2030年将达到东说念主民币3,441亿元。成绩于雄伟的产能基础、电子商务的快速成长以及政府对工业自动化的放浪补助，中国在这一商场中的地位日益了得。中国商场限度从2020年的东说念主民币139亿元扩大到2024年的东说念主民币440亿元，年复合增长率为33.4%；到2030年，中国商场限度有望达到东说念主民币1,339亿元，复合年增长率为20.4%。

　　关系词，凯乐士科技的事迹增长却未能跟上行业程序。2022年公司收入为6.6亿元，2023年不增反降至5.5亿元，2024年虽回升至7.2亿元，但较2022年的增幅有限，年复合增速仅为4.8%，合座增速显耀滞后于中国智能场内物流机器东说念主商场33.4%的年复合增长率。参考港股、A股商场中的物流机器东说念主公司，公司近三年年复合增长率也处于过时水平：极智嘉同时复合增速28.8%，斯坦德机器东说念主高达61.3%，A股商场中大大宗公司的复合增长率也高出了14%。

　　更值得慎重的是，中国轮廓智能场内物流机器东说念主商场呈现高度分散的花样，前五大企业所有商场份额仅为12.6%，而凯乐士科技以1.6%的商场份额位列第五。这一数据意味着，公司面对着宽绰竞争敌手的冲击，公司若不成在技能改进和商场拓展上取得冲突，其商场排行随时可能被超越。

　　三费狂减6.6亿 仍难填吃亏16%毛利率成盈利死穴

　　在收入波动的背后，凯乐士科技的盈利状态相通阻遏乐不雅。2022年至2024年，公司勾通三年处于亏损状态，年度亏损分袂为2.1亿元、2.4亿元和1.8亿元。固然2024年亏损幅度较前两年有所收窄，但无间的亏损态势反应出公司的盈利模式尚未老练。

　　公司为了大要尽快收缩亏损，在2024年掀翻“控费风暴”：销售用度从2022年的6.9亿元降至2024年的4.1亿元，降幅达41%；研发开支也从2022年的9.5亿元降至2024年的6.2亿元，降幅达34%；行政开支从2023年的7.8亿元降至2024年的6.1亿元，降幅达22%。

　　关系词，这场“刮骨疗毒”并未带来迁徙。中枢重要在于其“地板级”毛利率：2022年至2024年，公司合座毛利率分袂为15.7%、16.6%和15.7%，永久在低位踟蹰，不仅低于A股港股同业均值（27.3%），更不足极智嘉（34.8%）、斯坦德（38.8%）的一半。公司在招股书中讲授称这是策略性领受的成果——为了普及商场浸透率、安谧客户关系及普及品牌价值。关系词从公司的市占率（2024年市占率仅1.6%）及客户分散状态（客户蚁合度高，且并不雄厚，后文认真伸开）来看，却见效甚微。

　　细分业务中，四肢收入主要泉源的轮廓系统毛利率进展欠安，2022年为13.7%，2023年微升至14.0%，2024年却大幅降至10.8%，拉低了合座盈利水平。尽管机器东说念主部署业务和售后工作偏执他业务毛利率相对较高（2024年分袂为30.3%和64.5%），但这两项业务收入占比有限，难以扭转公司合座盈利乏力的局面。较低的毛利率不仅反应出公司在居品订价、成本适度方面存在短板，也使其在商场竞争中难以赢得实足的利润空间。

　　研发用度三年降34% 研发东说念主均薪酬不足行政六成 销售五成

　　“研发是企业文化的中枢”——凯乐士的这句宣言，与其研发干涉轨迹酿成讪笑。2022年公司研发开支为9.46亿元，2023年降至8.54亿元，2024年进一步减少至6.20亿元，三年间研发干涉累计减少34%。2024年研发用度占贸易收入的比例为8.6%，委果与行政用度皆平（占贸易收入的8.4%）。此外，凭证招股书中败露的截止2024年各职能部门东说念主员数目及对应的职工福运用度，研发东说念主员的东说念主均福运用度仅23万元，不足行政东说念主员（40万元）的六成、销售东说念主员（47万元）的一半。这要么证实公司的研发东说念主员水平不足，不匹配更高的工资支付，要么证实公司的研发团队的激发不足——不管是哪种情况都无法匹配公司“研发为中枢”的定位。

　　公司声称是公共少数掌合手全栈机器东说念主技能并领有全面自主研发居品组合的企业，但在智能场内物流技能快速迭代的布景下，若不成保证充足的研发干涉，其现存的技能上风可能被竞争敌手超越，进而影响居品的商场竞争力和经管决策的更新迭代智力。

　　客户走马灯式交替近 三年非关系中枢客户仅一家重叠

　　客户结构的雄厚性，是企业已毕无间发展的进军根基。公司在招股书中自称“遗弃2024年12月31日，公司强盛的技能及运营智力为公司赢得了由横跨28个行业的779家客户构成的了得客户群体。凭借高出1,500个告捷状貌实施训戒，包括多个金额高出东说念主民币1亿元的大型状貌。”

　　关系词，实验数据却暴显现客户结构的隐忧。凯乐士科技的客户蚁合度虽呈下跌趋势，2022年至2024年，公司前五大客户收入占比分袂为48.0%、49.7%和34.3%，但仍处于较高水平。更值得珍惜的是，近三年的前五大客户名单中，仅有客户B和客户G重叠出现，且客户G仍是公司的关系方，这意味着非关系的中枢客户流动性极高，相助雄厚性堪忧，客户“活水席”的特征显耀。

　　从收入孝顺来看，公司最大客户的收入限度从2022年的9644万元，降至2024年的7821万元，占总收入的比例也从2022年的14.7%，降至2024年的10.8%，勾通三年无单一客户年度收入冲突1亿元。这一安静与“多个亿元级大型状貌”的表述酿成反差，也从侧面反应出779家客户中，能无间带来大额订单的优质客户占比极低。

　　客户群体的鄙俚变动，不仅败露了公司在客户嘉赞、耐久相助关系构建上的短板，更给改日接头事迹的雄厚性埋下了隐患——若无法成就雄厚的中枢客户群体，公司营收增长将永久面对“找新客户补旧缺口”的被迫局面。

牵累剪辑：曹希